makroekonomik analiz: Makroekonomik manzaranın merkezinde artık tek bir faktör değil, birbirini besleyen üçlü bir baskı mekanizması yatıyor: ABD’de beklenmedik şekilde dirençli enflasyonun yarattığı tahvil faizi şoku, jeopolitik gerilimlerin körüklediği enerji fiyatları ve bu ikisinin Türkiye gibi açık ekonomilerdeki kur ile likidite dinamiklerine olan aktarımı. Bu hafta piyasaların “üç taraftan sıkışması” olarak nitelendirilen durum, sadece teknik bir düzeltme değil, küresel para politikası döngüsündeki yapısal bir ayrışmanın tezahürüdür.
Küresel Para Politikası Ayrışması ve Tahvil Sıkıntısı
Küresel likiditenin en önemli barometresi olan ABD 10 yıllık Hazine tahvili faizi, son çeyrekte 32 yılın en sert yükselişlerinden birini kaydederek yüzde 5,34 seviyelerine kadar tırmandı. Bu hareketin arkasında, Fed’in istihdam verilerindeki yavaşlamaya rağmen enflasyon hedefinden sapmayı önlemek için sıkı duruşunu koruması yatıyor. Dallas Fed Başkanı Lorie Logan’ın eylül ayındaki 25 baz puanlık artışın yeterli olmadığını belirterek ek bir yarım puanlık artış çağrısı yapması, piyasa fiyatlamalarını yeniden şekillendirdi. Tahvil yatırımcıları, ABD işgücü piyasasının beklenenden daha güçlü kalması durumunda Fed’in faizleri daha uzun süre yüksek tutacağını veya hatta artırabileceğini fiyatlıyor.
Bu ortamda Avrupa’daki durum da kritik bir dönüm noktasında. Fransa’nın artan borç yükü ve bütçe açığı endişeleri, Almanya ile arasındaki 10 yıllık tahvil faiz farkını (spread) 2012 Euro krizi seviyelerine yaklaştırdı. Bu durum, ECB’nin politika alanını daraltırken, Avro Bölgesi’nde enflasyonun yüzde 2,8’e gerilemiş olmasına rağmen büyüme endişelerini ön plana çıkarıyor. Küresel merkez bankaları arasında derinleşen bu politika farkı, doların güçlenmesine ve gelişmekte olan piyasalardan sermaye çıkışlarına zemin hazırlayan temel yapısal faktördür.
Türkiye’de TCMB’nin Zorlu Dengesi: HSBC Tahmini ve Piyasa Beklentisi Arasındaki Uzaklık
Türkiye ekonomisi, küresel sıkılaşma dalgası içinde kendi iç dinamikleri ve dış şoklar arasında sıkışmış durumda. TCMB’nin ekim toplantısına girerken karşılaştığı en büyük belirsizlik, jeopolitik risklerin enerji fiyatları üzerinden enflasyona olan yukarı yönlü etkisidir. TCMB Para Politikası Kurulu (PPK) tutanaklarında da belirtildiği üzere, Orta Doğu’daki gerilimlerin tırmanması ve ABD-İran müzakerelerindeki tıkanıklık, Brent petrolün 100 doların üzerine çıkmasına neden oldu. Bu durum, Türkiye’nin ithal enflasyon kanalını tetikleyerek merkez bankasının elini güçlendiriyor.
Ancak politika faizi beklentilerinde ciddi bir ayrışma var. HSBC Global Investment Research, TCMB’nin piyasa fiyatlamalarından daha ileri gidip yıl sonuna kadar politika faizini yüzde 21’e indirebileceğini öngörüyor. Bu tahmin, piyasanın genel beklentisi olan yaklaşık 300 baz puanlık toplam indirimden ziyade, daha agresif bir gevşeme senaryosunu işaret ediyor. Piyasalar ise yıl sonu için yüzde 28 civarında bir konsensüs oluştururken, HSBC’nin öngördüğü seviye, enflasyonun hızla gerilemesi ve kur istikrarının sağlanması durumunda TCMB’nin ne kadar geniş alanı olduğunu gösteriyor.
Bu ayrışmanın temel nedeni, TCMB Başkanı Fatih Karahan’ın 6 Ekim’de Meclis’te yapacağı sunumda vereceği sinyallerdir. Piyasalar, petrol fiyatlarındaki dalgalanmaya rağmen enflasyonun hedefe inme yolunda sürdürülebilir bir trend gösterdiğine dair kanıtlar arıyor. HSBC’nin “dolarizasyon risklerine” dikkat çekmesi de önemli; eğer kur beklentileri kontrol altına alınmazsa, faiz indirimlerinin reel getiri kaybına yol açarak enflasyonu yeniden tetiklemesi mümkündür.
Finansal İstikrar ve Dış Şoklara Dayanıklılık
Fon soruşturması gibi iç dinamiklerin yarattığı belirsizlikler, uluslararası derecelendirici kuruluşlar tarafından beklenenden daha az sistemik risk olarak değerlendirildi. Fitch ve S&P Global Ratings yetkilileri, Türkiye’nin rezervlerdeki toparlanma ve kamu finansmanındaki düzenlemeler sayesinde dış şoklara karşı dirençli olduğunu vurguladı. Bu görüşler, kredi notlarında ani bir aşağı yönlü değişikliğe gerekçe oluşturmayacağını belirtiyor.
Borsa İstanbul’daki hareketlilik ise bu makro gerilimin yansımasıdır. BIST 100 endeksindeki son düşüşler, küresel tahvil faizlerindeki yükselişin gelişmekte olan piyasa hisselerine yaptığı baskıyı ve bankacılık sektöründeki likidite sıkışıklığını gösteriyor. Ancak petrol fiyatlarındaki ani düzeltmeler (Brent’te 5 günlük yüzde 4,6 düşüş) kısa vadli risk algısını hafifletse de, uzun vadeli enflasyonist baskılar devam ettiği sürece yatırımcıların temkinli duruşu sürdürmesi beklenir.
Sonuç: Aktarım Kanalları ve Gelecek Görünümü
Mevcut makro mekanizma şu şekilde işliyor: Jeopolitik riskler -> Enerji fiyatlarındaki artış -> İthal enflasyon baskısı -> TCMB’nin politika faizi üzerinde yukarı yönlü direnç. Buna karşılık, ABD’de tahvil faizlerinin yükselişi -> Dolar endeksinde güçlenme -> Türkiye’de kur ve borçlanma maliyetleri üzerinde baskı.
TCMB’nin ekim toplantısında vereceği sinyal, bu iki zıt kuvvetin hangisinin daha ağır bastığını gösterecek. HSBC’nin öngördüğü gibi agresif bir indirim döngüsü başlarsa, bu hareketin sürdürülebilirliği için enflasyon beklentilerinin tamamen kırılması ve jeopolitik risklerin sakinleşmesi gerekir. Aksi takdirde, Fed’in sıkı duruşu ve yüksek petrol fiyatları, Türkiye’nin para politikası alanını daraltmaya devam edecektir. Yatırımcılar için kritik olan, TCMB’nin enflasyon verilerindeki iyileşmeyi “kalıcı” olarak değerlendirmesi mi, yoksa dış şoklara karşı temkinli kalması mı yönündeki net mesajdır.
—
Finansyum Analiz Ekibi