Küresel makroekonomik manzara, geleneksel merkez bankası politika çerçevelerinin sınırlarının zorlandığı bir dönemeçte duruyor. Altın fiyatlarının 4 bin 600 doları aşması ve Brent petrolün 94 dolar seviyesinde işlem görmesi, sadece emtia piyasalarındaki volatiliteyi değil, küresel talep-supply dengesinin bozulduğunu işaret eden güçlü sinyallerdir. Goldman Sachs yetkililerinin bu durumu “belirgin bir stagflasyon kokusu” olarak nitelendirmesi, piyasa katılımcılarının enflasyonun inatçı kalırken büyümenin zayıfladığı senaryoya hazırlık yaptığını gösteriyor. Bu ortamda ABD dolar endeksinin (DXY) son üç ayın en düşük seviyesine gerilemesi ve Euro karşısında değer kaybetmesi, yüksek faizlerin doları desteklemekte yetersiz kaldığına dair bir fiyatlamadır. Doların zayıflaması, emtia alıcısı ülkeler için cari denge açısından kısa vadede nefes aldırsa da, küresel likidite sıkışıklığı ve risk iştahındaki dalgalanmalar sermaye akımlarını öngörülemez kılmaktadır.
Türkiye ekonomisi ise bu küresel fırtına içinde kendi içsel dengeleriyle hareket etme fırsatı buluyor. TCMB’nin Ağustos ayı Sektörel Enflasyon Beklentileri anketi sonuçları, politika yapıcılar için kritik bir ayrışmayı ortaya koyuyor. Piyasa katılımcılarının 12 aylık enflasyon beklentisi yüzde 23,69’a gerilerken, reel sektör ve hanehalkı sırasıyla yüzde 32,80 ve yüzde 45,58 seviyelerinde kalıyor. Bu “beklenti makası”, TCMB’nin dezenflasyon sürecindeki inandırıcılığının piyasa tarafından kısmen kabul edildiğini ancak gerçek ekonomideki fiyatlanmanın hala geride kaldığını gösteriyor. JPMorgan’ın analizi doğrultusunda, temmuz ayı enflasyonunun beklentilerin altında gerçekleşmesi ve cari işlemler dengesindeki iyileşme, TCMB’nin eylül ayından itibaren faiz indirimlerine başlaması için alan açmış görünüyor. Ancak bu alan daraltılmış bir alandır; çünkü carry trade pozisyonlarının yaklaşık 47 milyar dolara ulaşması, olumsuz sürprizlere karşı piyasaların hareket kabiliyetini kısıtlamaktadır.
Küresel merkez bankalarının politika farklılıkları, Türkiye’deki kur ve tahvil fiyatlamasını doğrudan etkileyen en önemli dış faktördür. ABD Hazine Bakanı Scott Bessent’in uzun vadeli borçlanma maliyetlerini düşürmeye yönelik hamlesi, Fed’in faiz politikasına yeni bir belirsizlik katıyor. Tahvil getirilerinin yapay olarak baskılanması, finansal koşulları gevşeterek yüksek enflasyon ortamında borçlanmayı cazip hale getirebilir; bu da Fed’in faiz artırımı kararını yeniden değerlendirmesine neden olabilir. Ancak yeni Fed Başkanı Kevin Warsh’un “topa oynamak” vurgusu, piyasa fiyatlarının ekonomik verilere göre şekilleneceği yönündeki resmi duruşla çelişiyor gibi görünse de, Hazine’nin müdahalesi sinyalleri bulanıklaştırıyor. Bu belirsizlik, gelişmekte olan ülke hisse senedi piyasalarından portföy çıkışlarına yol açabilir veya tam tersine, doların zayıflaması nedeniyle sermaye girişlerini tetikleyebilir. TCMB’nin 2026-24 sayılı PPK toplantı özetinde belirttiği gibi, jeopolitik gelişmelerin yarattığı enerji arzı belirsizliği ve taşıma maliyetleri, küresel enflasyon riskini canlı tutmaya devam ediyor.
Avro Bölgesi’nde Haziran ayında enflasyonun yüzde 2,8’e gerilemesi, ECB’nin politika alanını genişletme ihtimalini artırırken, İngiltere’nin Fitch tarafından teyit edilen “AA-” kredi notu ve düşük büyüme öngörüleri (2026 için yüzde 0,9) Avrupa’daki talebin zayıflığını pekiştiriyor. Bu durum, Türkiye’nin dış ticaret ortaklarının ihracat paylarıyla ağırlıklandırılan küresel büyüme endeksinin 2026 yılı için yüzde 1,7’ye revize edilmesine yansıyor. Dış talebin zayıflığı, ihracat odaklı büyüme stratejisi için bir risk unsuru olsa da, cari denge iyileşmesi ve iç talep yönetimiyle bu etki kısmen absorbe edilebilir. Borsa İstanbul’daki bankacılık hisselerindeki yükseliş ve BIST 100’ün pozitif seyri, yatırımcıların TCMB’nin faiz indirim beklentisi ve reel getiri avantajına odaklandığını gösteriyor. Ancak bilişim sektöründeki gerileme, teknoloji temalı varlıkların daha yüksek risk primiyle fiyatlandığını işaret ediyor.
Jeopolitik gelişmeler, özellikle Orta Doğu’daki aksamalar ve Hürmüz Boğazı’ndaki belirsizlikler, enerji fiyatlarını destekleyen ana faktör olmaya devam ediyor. ABD ile İran arasındaki müzakerelerdeki ilerleme veya tıkanıklık, petrol arzını doğrudan etkileyerek Türkiye’nin ithalat maliyetlerini ve dolaylı olarak enflasyonunu şekillendiriyor. Fitch’in ABD’nin “AA+” kredi notunu teyit etmesi ancak yüksek kamu borcu ve mali açıklar nedeniyle sınırlı bıraktığı vurgusu, doların rezerv para birimi statüsünün sürdürülebilirliğine dair uzun vadeli soru işaretleri yaratıyor. Bu bağlamda altının yükselişi, sadece enflasyon koruması değil, ABD’nin mali görünümüne duyulan güvensizliğin de göstergesi olarak okunmalı.
Türkiye için anahtar senaryo, TCMB’nin içsel verimlilik kazanımlarını (cari denge ve enflasyondaki yavaşlama) dışsal şoklardan (enerji fiyatları ve küresel likidite) ayırarak politika uygulamasıdır. Eylül ayında açıklanacak PCE verisi ve Jackson Hole’daki mesajlar, Fed’in duruşunu netleştirecek; eğer ABD enflasyonu yumuşarsa ve Bessent’in hamlesi tahvil getirilerini baskılarsa, küresel risk iştahı gelişmekte olan ülkelere dönebilir. Bu durumda TCMB’nin faiz indirim adımları daha güvenli hale gelecektir. Ancak jeopolitik gerilimlerin enerji fiyatlarını 94 doların üzerinde tutması veya ABD mali açıklarının büyümesi, stagflasyon riskini artırarak merkez bankalarının politika alanını daraltabilir. Yatırımcılar için kritik olan, TCMB’nin reel faiz pozisyonunu koruyup korumadığı ve carry trade akımlarının sürdürülebilirliğidir. Bankacılık hisselerindeki performans, bu beklentilerin piyasa tarafından ne ölçüde fiyatlandığını gösteren bir barometredir; ancak bilişim gibi sektörel farklılıklar, risk algısının homojen olmadığını hatırlatmaktadır. Sonuç olarak, Türkiye ekonomisi küresel stagflasyon baskısı altında, kendi içsel dengeleriyle (cari iyileşme ve enflasyondaki yavaşlama) dışsal şokları filtreleme yeteneğine sahiptir; ancak bu denge, enerji fiyatlarındki volatilite ve ABD’nin mali politikasıyla doğrudan ilişkilidir.
—
*Finansyum Analiz Ekibi*